11月29日，中航易商仓储物流REIT发布基金份额询价公告，将于12月6日（周五）开展网下询价。基金管理人确定本次询价区间为2.628元/份-3.200元/份，下限为拟募集价格的86.2%，上限为拟募集价格的105.0%。12月2日（周一）下午，基金管理人召开首次公开发售上投资者交流会，就项目有关情况和发售安排进行交流。瑞思研究院结合市场公开资料，梳理了项目相关情况。

一、项目基本情况

（一）底层资产均位于江苏省苏州市昆山市花桥经济开发区

基础设施资产由富莱德昆山物流园一期、二期、三期3个仓储物流园组成，总占地面积合计约41万平方米，建筑面积合计约43万平方米，可租赁面积约38万平方米，项目资产估值为24.35亿元。

△富莱德昆山物流园实景图

（二）各子项目基本情况

1.富莱德昆山物流园一期

• 建设内容和规模：包括4幢单层仓库（仓库#A-#D，其中仓库#A及仓库#D局部有二层）、1幢2层办公楼、1幢单层设备房和3幢单层门卫房，总建筑面积为135,080.85平方米
• 评估值：8.51亿元
• 运营起始时间：2011年12月
• 权属终止时间：2054年2月13日
• 出租率：89.8%（截至2024年6月30日）

2.富莱德昆山物流园二期

• 建设内容和规模：包括1幢单层仓库（仓库#A）、2幢双层电梯式仓库（仓库#B-#C）、1幢单层设备房、1幢单层压纸机房和2幢单层门卫房，总建筑面积为85,674.21平方米
• 评估值：5.16亿
• 运营起始时间：2013年12月
• 权属终止时间：2056年4月25日
• 出租率：100%（截至2024年6月30日）

3.富莱德昆山物流园三期

• 建设内容和规模：包括3幢四层坡道式仓库（仓库#A-#C）、1幢单层设备房和1幢单层门卫房及辅助用房，总建筑面积为206,417.87平方米
• 评估值：10.68亿
• 运营起始时间：2018年2月
• 权属终止时间：2056年4月25日
• 出租率：84.94%（截至2024年6月30日）

二、基金整体架构

项目公司吸收合并SPV后基础设施基金整体架构示意图如下：

三、重点关注问题

（一）估值情况

• 基础设施项目估值合计：24.35亿元。
• 评估基准日：2024年6月30日
• 剩余年限：一期仓库约30年，二期、三期仓库约32年
• 折现率：7.25%
• 资本化率：2024年、2025年资本化率分别为5.25%（年化）、5.68%，估值水平处于谨慎合理区间。
• 租金增长预测：预测期内，基础设施项目未来十年租金复合增长率为2.97%，全周期复合增长率为2.82%。项目2018年-2022年项目租金增长率为3.8%-4.3%，显示出较强的增长韧性。
• 出租率预测：基于区域内宏观经济发展和产业配套、区域内仓储物流项目稀缺的新增供给以及区域市场出租率水平等因素综合审慎考虑，项目出租率将在未来稳步增长，预测用6年的时间将整体出租率逐步提升至95%。

（二）原始权益人充分支持REIT平台，储备资产亮眼

根据原始权益人易商集团出具的《关于目标运营净收入（NOI）补足的承诺及声明函》的约定，承诺保障项目2024、2025、2026年三年的NOI。若实际经营与评估预测目标NOI出现差额，则易商集团以自持份额分红金额为限进行补足。

此外，原始权益人易商集团在中国40个经济发达城市进行投资和管理合计176个园区，其中纳入资产负债表项目40个，各基金平台上项目136个，项目运营管理面积合计1475.72万平米。近70%的稳定物业资产位于长江三角地区及大湾区的主要经济中心，这些地区的需求分别受到可再生能源行业及跨境电子商务的频繁活动的推动。此外，为推动公司未来管理费及开发利润，易商集团开发储备的建筑面积超过2450万平方米，包括约700万平方米的大规模土地储备作为未来开发使用。

（三）设置浮动服务费，有效激励运管机构勤勉尽责

运营管理机构的服务费分为基本服务费和浮动服务费。

1.基本服务费

基本服务费=基础设施基金募集规模×基本服务费率（首年为0.21%，按实际设立天数支付；2025年起为0.61%）。

2.浮动管理费

浮动服务费=（该年实际净运营收入－该年目标净运营收入）×20%。如浮动服务费的计算结果为负值的，则应自该运营年度的基本服务费中扣减对应金额（含税），但扣减金额不应高于该运营年度所计提的基本服务费。

（四）项目所在地经济活力好，辐射长三角主要物流节点

基础设施项目位于江苏省昆山市花桥镇，昆山市是中国百强县榜首，连续19年位居全国县域GDP首位。由于上海市内的物流物业租金上升，土地供给收紧以及拆除违建等情况，大量物流及仓储需求向周边城市溢出。项目所在地花桥紧邻上海，可在1小时车程内到达长三角主要海陆空物流节点，便利的交通条件使之能够承接来自上海的物流外溢需求，租金增长和出租率稳定。

根据高力国际市场调查，2017年至2021年，昆山物流仓储物业市场的空置率一直保持在2%至4%的水平。受新增供应及市场波动影响，2022年开始空置率边际有所提升，2023年至2024年一季度平均空置率约为20%左右，但基于昆山雄厚的产业基础，以及近沪的卓越地理优势，预计未来需求将持续释放，空置率将逐步下降。

（五）项目租户实力强劲、续约意向强

截至2024年6月30日，本项目签约已起租租户共计15个，租户大部分为国际领先品牌，资质优良、现金流稳定，历史未发生违约情况。此外，项目不存在单一大租户，所有单一租户占比均在可租赁面积占比的25%以内。四大重要现金流提供方合计租赁面积占项目已出租面积比例为72.02%，所处行业分别为电商、物流、品牌服装、汽车业，历史期已完成多次续约。目前运管机构已前置沟通四大租户，均获得反馈表示合约到期后有较强续租意向。

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